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Vitor Wilher

Um país frustrante

By | Comentário de Conjuntura

Há uma séria frustração com a economia brasileira. E não estou me referindo propriamente ao resultado do PIB do 2º trimestre divulgado ontem pelo IBGE. Desde o 2º trimestre de 2014, os resultados apresentados pela economia brasileira têm sido pífios. Para ser bondoso. O gráfico abaixo ilustra o comportamento da variação marginal do PIB, isto é, quando se confronta o PIB em t contra o PIB em t-1. Das 29 observações dessa métrica desde então, 14 delas foram negativas.

Nos últimos trimestres, como também é possível verificar no gráfico acima, o PIB vem lentamente convergindo para uma variação na margem estagnada, após alguma recuperação cíclica do pior momento da pandemia no ano passado. Para além do curtíssimo prazo, o que se vê é um PIB que converge para a mediocridade.

Não há, por suposto, sinais de melhora no ar. A conjuntura de curto prazo está repleta de fumaça, com um ambiente político carregado, risco fiscal ampliado, choques inflacionários importantes que levam a aumento de juros e, ainda, um risco de racionamento de energia rodeando o cenário.

Frustrante.

Mas quem disse que não pode piorar? Quando se olha para 2022, o quadro político-eleitoral se desenha com um pessimismo atroz. Resquícios de crueldade do autor da novela.

Pensando bem, não sei se existe um autor de novela tão criativo para escrever algo como o enredo da política brasileira.

Diga você, leitor.

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(*) A análise completa do PIB é ensinada no nosso Curso de Análise de Conjuntura usando o R.

Deterioração do debate fiscal e seus efeitos sobre as expectativas dos agentes

By | Comentário de Conjuntura

O debate fiscal se deteriorou nas últimas semanas. A discussão sobre precatórios, bem como a andamento da reforma tributária têm estragado o humor dos agentes de mercado. Esse recrudescimento do ambiente doméstico tem efeitos diretos sobre as expectativas dos agentes. Em particular, houve uma empenada na Curva de Juros.

A Estrutura a Termo da Taxa de Juros (ETTJ), como pode ser visto no gráfico acima, retrata esse comportamento dos agentes. A ETTJ é um dos principais canais de transmissão da política monetária (como aprendemos em nosso Curso de Análise de Conjuntura usando o R).

De certa forma, essa empenada na Curva amplifica o movimento de alta do juro real, empreendido pelo Banco Central a partir das últimas decisões do Comitê de Política Monetária. Como mostra o gráfico acima, o juro real está se aproximando do juro neutro, cujos efeitos se dão, primeiro, sobre o hiato do produto e, posteriormente, sobre a inflação (veja nosso Curso de Macroeconometria usando o R). 

Uma externalidade (ruim) do recrudescimento do ambiente político é o seu efeito sobre as expectativas. A tabela abaixo, construída de forma automatizada com o R a partir do boletim Focus, ilustra (como aprendemos em nosso Curso de Análise de Conjuntura usando o R).

A expectativa para a inflação segue em crescimento, tanto para 2021 quanto para 2022, horizonte agora mais relevante para a política monetária.

Há, também, um início de correção do crescimento do PIB em 2021. O mercado passa, cada vez mais, a corrigir o seu otimismo com o dado do primeiro trimestre e esboça mais pessimismo com a deterioração do debate fiscal.

Dada essa conjuntura, espera-se que o Banco Central siga aumentando a taxa básica de juros, tentando ancorar as expectativas de inflação para o ano que vem.

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(*) Os códigos desse Comentário de Conjuntura fazem parte do Monitor de Política Monetária, desenvolvimento dentro do Curso de Análise de Conjuntura usando o R, onde os alunos aprendem também a desenvolver dashboards em shiny como esse aqui.

(**) Membros do Clube AM têm acesso aos códigos desse e de todos os outros Comentários de Conjuntura, além de acessar também nossos demais exercícios.

Pandemia causou aumento da inércia inflacionária no Brasil

By | Comentário de Conjuntura

Ao longo dos últimos meses, temos comentado por diversas vezes aqui nesse espaço sobre o comportamento da inflação. A pandemia deixou sequelas relevantes nesse assunto, com mudança abrupta no comportamento da maioria dos preços. Mostramos, como é visto no nosso Curso de Análise de Conjuntura usando o R, as diversas aberturas da inflação, bem como o comportamento dos núcleos e da difusão, que caracterizam o aumento persistente e generalizado de preços, a própria definição do processo inflacionário.

Outro aspecto importante da inflação, que analisamos em nosso Curso de Previsão e Modelos Macroeconômicos em Bancos Centrais, é o comportamento da inércia inflacionária. Esse, inclusive, foi um dos temas que chamaram atenção do Comitê de Política Monetária (Copom), em sua última reunião.

Inércia ou simplesmente persistência não é exclusividade do processo inflacionário. Em uma leitura econométrica, pode-se dizer que a maior parte das variáveis macroeconômicas possui algum grau de persistência, ilustrado por uma autorregressividade positiva. Em outras palavras, se uma variável macroeconômica qualquer puder ser descrita por um processo autorregressivo de ordem um, como em

(1)   \begin{align*} y_t = \alpha y_{t-1} + \varepsilon_t  \end{align*}

onde \alpha > 0, então diz-se que a variável em questão apresenta algum grau de persistência. E o grau aqui é de suma importância. Isso porque, como sabemos do estudo de séries temporais, se \alpha estiver no intervalo aberto entre 0 e 1, o processo autorregressivo é dito estacionário. Nesse caso, mesmo que haja um grau elevado de persistência (isto é, \alpha está mais próximo de 1), \emph{choques de oferta} gerarão efeito, mas se dissiparão ao longo do tempo. Contudo, se \alpha for maior ou igual a 1, a série passa a não ser mais estacionária, o que implica em desvio permanente na ocorrência de um determinado choque sobre a variável em questão.

A diferença entre um estado e outro, no caso do processo inflacionário, é o que define uma situação controlada ou de estabilidade monetária e outra, de hiperinflação; como a vivida pelo Brasil na década de 80 do século passado ou nos tempos atuais pela Venezuela.

Isso dito, parece razoável supor que o coeficiente \alpha em 1 nos dará o grau de persistência, para qualquer variável macroeconômica ou de inércia, no caso específico da inflação.

De fato, é possível verificar isso na prática ao estimar 1 por meio de rolling regressions e ir guardando os resultados do coeficiente autorregressivo. O gráfico a seguir ilustra.

O gráfico ilustra o comportamento do componente autorregressivo ao longo do tempo, bem como o intervalo de confiança. Observa-se que, de fato, na margem houve um aumento do coeficiente, que está correlacionado com o avanço da pandemia.

É possível, ainda, adicionar controles à equação, de modo a investigar melhor o comportamento do componente autorregressivo ao longo do tempo. O gráfico a seguir ilustra.

O aumento da inércia na margem se mantém, mesmo com a adição de controles. De fato, o que temos visto é uma sucessão de evidências que vai de encontro a ideia de que a inflação está pressionada no país. Na última leitura divulgada pelo IBGE essa semana, mesmo a inflação de julho, sazonalmente menor, veio acima das previsões, o que levou a inflação em 12 meses para próximo de 9%.

Como se pode ver pelo gráfico acima, não apenas a inflação cheia está acima do intervalo superior da meta, como a média dos 7 núcleos também se encontra em patamar elevado. Todos os núcleos, diga-se, encontram-se pressionados, como é possível verificar abaixo.

A inflação pegou no breu. Não por outro motivo, o Banco Central elevou a taxa básica de juros em 100 pontos-base na última reunião e se comprometeu a ir além do juro neutro no atual ciclo de contração monetária.

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(*) Membros do Clube AM têm acesso aos códigos desse Comentário. Veja como ser assinante aqui.

(**) O Comentário de Conjuntura passa a ser publicado a partir dessa semana às quintas-feiras.

Expectativas de consumidores e de especialistas para a inflação

By | Comentário de Conjuntura

A inflação é uma variável econômica que merece toda a sorte de adjetivos. A despeito de termos diversos índices que medem o aumento persistente e generalizado de preços ao longo do tempo, a inflação em si é algo muito pessoal, digamos assim. Para ilustrar, tomemos o índice de preços ao consumidor amplo (o IPCA), principal índice do país. O IPCA acompanha atualmente uma cesta de 377 bens e serviços, que, por óbvio, nem todo mundo consome todos os meses. Você, portanto, ao consumir apenas um subconjunto desses bens e serviços, terá a sua inflação particular, que pode ser menor ou maior do que a inflação oficial do país.

No mundinho dos economistas, esse tipo de diferença nem sempre é levada em consideração no momento de avaliar a trajetória da inflação ao longo do tempo. Quase sempre, o acompanhamento e previsão da inflação restringe-se aos agentes do mercado financeiro, que, por óbvio, não representa o conjunto da sociedade.

Talvez, pensando nisso, há alguns anos, a Fundação Getúlio Vargas criou um índice de expectativas de inflação dos consumidores. O índice procura justamente criar uma medida diferente daquela medida pela Bloomberg e pelo Focus, que estão mais ligadas ao mercado financeiro.

Resolvi, então, dar uma olhada nesses dados. Para a amostra considerada, estamos usando dados de janeiro de 2007 até junho de 2021, totalizando 174 observações. O gráfico abaixo compara essas expectativas de inflação dos consumidores, da FGV, e do Focus, com a inflação observada. O ajuste feito considera o que os agentes (consumidores e especialistas do Focus) achavam 12 meses antes o que ocorreria com a inflação no mês corrente.

Duas coisas chamam atenção, de imediato. Primeiro, a correlação entre as expectativas dos especialistas e as dos consumidores é bastante elevada. Segundo, a expectativa média dos consumidores é maior do que a expectativa dos especialistas ouvidos pelo boletim Focus.

Erro de previsão

Outro ponto interessante sobre os dados é verificar o erro de previsão de consumidores e especialistas. Os consumidores costumam esperar uma inflação maior do que ela efetivamente ocorre, implicando assim em um erro médio de -1,31 pontos percentuais - considerando \pi_t - E_{t-12} \pi_t. Já os especialistas ouvidos pelo boletim Focus subestimam a inflação, implicando assim que em um erro médio de 0,56 pontos percentuais.

Causalidade: expectativa de especialistas influencia expectativa dos consumidores

Um último ponto que avaliei foi se a correlação entre as séries de expectativas implica em causalidade. De fato, pelo procedimento de Toda-Yamamoto, pode-se verificar que as expectativas dos especialistas ouvidos pelo Focus têm precedência temporal sobre as expectativas dos consumidores.

Em assim sendo, os resultados encontrados parecem corroborar a ideia de que a população de forma geral tem uma visão um pouco mais pessimista da inflação do que os especialistas envolvidos no processo de previsão quantitativa dessa variável. Ademais, a precedência temporal encontrada sugere que a população é influenciada pela previsão desses especialistas acerca do que pode ocorrer com a inflação efetiva. Por fim, como visto, as expectativas tanto de um quanto de outro grupo parecem ser mais "estáveis" do que a inflação efetiva, sempre sujeita aos diversos choques da economia.

Inflação no Atacado e o avanço das commodities

By | Comentário de Conjuntura

A inflação segue sendo uma preocupação importante para a conjuntura brasileira, a despeito de um hiato do produto ainda bastante aberto. O IPCA-15 de julho, por exemplo, teve avanço de 0,72%, reagindo, sobretudo, à alta da energia elétrica. Julho é um mês que, sazonalmente, a inflação mensal deveria começar a apresentar algum arrefecimento. A verdade, como temos discutido nesse espaço já há alguns meses, é que a inflação atual está longe de ser fruto de apenas um ou outro choque. Os núcleos e o índice de difusão mostram, de fato, que a inflação atual já é um processo bastante consolidado e que, se houve choques primários no passado, isso se reverberou sobre os demais preços da economia.

Um importante fruto de tensão para os preços ao consumidor, nesse aspecto, como notado pelo Diogo Wolff, no Relatório AM publicado ontem nesse espaço, vem do atacado. O Índice de Preços ao Produtor Amplo (IPA) tem mostrado uma inflação acumulada em 12 meses próxima a 50% nos últimos meses.

Por trás desse aumento consistente do IPA está um avanço forte nos preços das commodities em reais, seja porque houve de fato um aumento de diversas matérias-primas ao longo da pandemia, seja porque o câmbio R$/US$ se depreciou no período.

Tanto o IPA de produtos agrícolas quanto o IPA de produtos industrais apresentaram no período avanços consistentes, fruto em grande parte do aumento das commodities.

A reversão da inflação, por suposto, parece ainda bastante distante do cenário base, ao considerar toda essa pressão vinda do atacado. O hiato do produto aberto, diga-se, dificulta o repasse integral para o varejo, mas é ingênuo imaginar que isso não está ocorrendo.

Sobre isso, em breve, divulgaremos estudo sobre efeito de choques no atacado na inflação ao consumidor, no âmbito do Clube AM.

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Os códigos do exercício estarão disponíveis na plataforma do Clube AM.

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