Vitor Wilher, Author at Análise Macro

out 22

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O Brasil não decepciona

By Vitor Wilher | Comentário de Conjuntura

Ontem, eu parei para escrever o comentário de conjuntura dessa semana e a minha ideia inicial era falar sobre a taxa de câmbio, sobre o índice bovespa e também sobre o risco país. Variáveis que sofrem bastante em momentos de turbulência política como agora. O tema da moda, no mundinho dos economistas, é o "furo" do teto, com a ideia fixa do governo de aprovar um auxílio provisório que tem claros objetivos eleitorais.

Mas eu acabei recuando e fechando o RStudio. Resolvi dar uma caminhada na praia, mesmo com o frio que anda fazendo no Rio de Janeiro. Às vezes, é importante dar um passo para trás, de forma a compreender o contexto a que estamos submetidos.

E qual é esse contexto, leitor, em termos de Brasil?

Hoje pela manhã, reabri o RStudio e rodei um script de R que baixa os números índices do PIB brasileiro diretamente do site do SIDRA/IBGE.

Com esses números índices, eu criei algumas métricas de crescimento. O gráfico acima, por suposto, expõe o crescimento acumulado do PIB brasileiro em quatro trimestres. Ele dá uma ideia geral de como andou a economia brasileira desde o final de 1997 até o dias atuais.

Foi uma aventura e tanto.

O período inicial do gráfico é marcado pelo tripé macroeconômico, composto por superávits primários recorrentes, meta de inflação e câmbio flutuante.

Nesse período de convergência macroeconômica, o Brasil acabou aproveitando um ambiente externo bastante favorável, com juros baixos e boom de commodities. Foi uma Belle Époque, que possibilitou uma expansão forte do PIB, início da redução da taxa de desemprego e pesados investimentos na agenda social, com, por exemplo, a criação do Bolsa Família.

Estava tudo muito bem até o estouro da crise do subprime no mercado norte-americano.

A crise de 2008 pegou em cheio a ideia de convergência entre responsabilidade fiscal e agenda social.

O Brasil colocou um terno muito caro e poucas vezes utilizado chamado política econômica anti-cíclica.

Houve uma implementação forte de políticas fiscais, monetárias e parafiscais que tinham como objetivo conter o pior da crise de 2008.

O uso desse arsenal foi feito em um ambiente onde havia espaço fiscal, graças aos consistentes superávits primários do governo central, da redução da dívida líquida e ainda da melhor composição do endividamento público.

O pós-crise, contudo, mostrou as limitações dessa reação.

O tripé macroeconômico foi abandonado em 2011 e sobre surgiria a nova matriz econômica (NME), uma ideia heterodoxa de que é possível controlar preços, entre eles juros e câmbio.

Além da direção macro, houve diversas ações no campo microeconômico, principalmente através do BNDES, principal braço de execução da política industrial pensada pelo governo da época.

A NME geraria a contabilidade criativa nas contas públicas, o uso de manobras fiscais de modo a dar conta do esforço de tentar reativar a economia.

Como mostra o gráfico acima, isso não deu certo. O crescimento do PIB foi ladeira abaixo até o início de 2016, influenciado pelo ambiente político conturbado e, também, pelas lambanças feitas no campo macro e microeconômico.

O interregno Temer, por suposto, iniciou um novo ciclo reformista, que animou o mercado e culminaria no hoje tão falado Teto de Gastos.

Os efeitos do Teto de Gastos são claros para a redução da taxa de juros e mesmo para a desinflação que ocorreria na sequência.

Além disso, o interregno Temer proporcionou uma retomada da economia, como, novamente, pode ser visto no gráfico.

Essa retomada da economia brasileira, contudo, teve um teto. O Brasil chegou a um crescimento acumulado em quatro trimestres de 2% em 2018Q3. Depois disso, foi só ladeira abaixo.

A pandemia, por seu turno, piorou o que já estava ruim, escancarando as restrições de oferta da economia e abrindo a caixa de Pandora em termos fiscais.

Essa semana, por suposto, estamos vivenciando o fim do Teto de Gastos, que foi, em si, a cereja no bolo do interregno Temer, um período que pode ser interpretado como uma tentativa da sociedade brasileira em voltar àquela convergência macroeconômica do início do gráfico.

O que vem por aí?

A criatividade brasileira em termos econômicos e políticos é tanta que não há autor que consiga prever.

Vamos acompanhar, leitor!

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(*) Os scripts do Comentário de Conjuntura estão disponíveis no Clube AM.

out 07

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Um modelo econométrico para a taxa de câmbio

By Vitor Wilher | Comentário de Conjuntura

Uma piada bastante conhecida nas faculdades de economia é que Deus teria inventado o câmbio para humilhar os economistas. De fato, dada a enorme quantidade de fatores que o influenciam, é bastante desafiador tentar realizar alguma previsão decente dessa variável. Mas há algumas pistas, como exploramos nessa edição do Comentário de Conjuntura.

Os códigos dos nossos Comentários de Conjuntura são disponibilizados para os Membros do Clube AM. Conheça o Clube AM aqui.

Um modelo econométrico bastante utilizado para entender a trajetória da taxa de câmbio no Brasil foi proposto pelo Banco Central nos idos de 2001. O modelo era o seguinte:

(1) $\begin{equation*} \Delta e_t = \gamma_1 \Delta e_{t-1} - \alpha_1 \Delta (selic_t - FFunds_t) + \beta_1 \Delta Risco_t + (1 - \gamma_1) (\pi_t - \pi_t^{f}) + \varepsilon_t \end{equation*}$

onde:

$e_t$ é a taxa de câmbio;

$selic_t$ é a taxa básica de juros do Br;

$FFunds_t$ é a taxa básica de juros do US;

$Risco_t$ é uma medida de risco;

$\pi_t$ é a inflação do Br;

$\pi_t^{f}$ é a inflação do US.

Sobre a equação acima, por suposto, aplicamos a restrição de que $\Delta e_t = (\pi_t - \pi_t^{f})$ , isto é, a variação do câmbio nominal, no equilíbrio, deve ser igual ao diferencial de inflação.

Nos últimos anos, a propósito, a previsão do câmbio tem sido ainda mais desafiador porque justamente uma das principais variáveis que interferem na sua trajetória é o ambiente político-econômico do país, que tem como proxy no modelo acima a medida de risco.

Para estimar esse modelo, nós baixamos os dados com o R do Banco Central, do FRED St Louis e do IpeaData. A coleta dos dados é seguida do seu tratamento, de modo a adequar os mesmos à estimação do modelo proposto acima. As variáveis ficam então apresentadas como no gráfico abaixo.

É esperado que o prêmio de risco tenha efeito positivo sobre o diferencial do câmbio, i.e., que cause desvalorizações cambiais enquanto o diferencial de juros exerceria pressão contrária. A tabela abaixo resume a estimação do modelo, com a imposição de restrição que fizemos.

**Modelo com restrição**

	Estimate	Std. Error	t value	Pr(> \| t\| )

dlcambio_l1	0.560	0.063	8.818	0
ddif_juros	-0.566	0.311	-1.819	0.072
dlrisco	0.198	0.025	7.881	0
dif_inflacao	0.440	0.063	6.938	0

Os coeficientes estimados possuem os sinais esperados e apresentam significância estatística, com a imposição de restrição. O diferencial de juros aprecia a taxa de câmbio, enquanto o prêmio de risco tem efeito depreciativo.

Uma vez estimado o modelo e entendido a relação empírica entre as variáveis, o que podemos dizer sobre o período atual?

Por um lado, temos tido um aumento do risco-país, dada a deterioração do ambiente político-fiscal dos últimos meses. É esperado, inclusive, que essa deterioração continue no próximo ano, principalmente por causa das eleições.

Por outro lado, o aumento da taxa básica de juros, a Selic, em reação ao processo inflacionário descontrolado, tem tido influência sobre o diferencial de juros, o que em tese atrairia investimento em carteira para o Brasil e atenuaria essa pressão por desvalorização. Essas forças antagônicas dão o tom da trajetória do câmbio no curto prazo, gerando uma volatilidade bastante intensa.

Por óbvio, o modelo é simplificado ao ponto de não incluir outros atores importantes, em particular, a autoridade monetária, que pode (e deve?) intervir no mercado de modo a tentar suavizar esse aumento de volatilidade no curto prazo.

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(*) Para maiores detalhes sobre o uso desse tipo de modelo para fins de previsão, conheça nossos Cursos de Previsão Macroeconométrica e Modelos Preditivos aplicados à Macroeconomia.

set 27

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Relatório #18 - Ibovespa e EWZ

By Vitor Wilher | Indicadores

A semana é bastante cheia na divulgação de indicadores. Amanhã, o Banco Central divulga a ata do COPOM, dando maiores detalhes sobre a decisão de continuar o aperto monetária nas próximas reuniões. Na quarta-feira, sai o IGP-M, índice importante para ver o comportamento da inflação no atacado. Na quarta também saem indicadores fiscais, como a relação Dívida/PIB.

Na quinta-feira, o Banco Central divulga o Relatório Trimestral de Inflação, que traz detalhes sobre as previsões do seu modelo de pequeno porte para a inflação.

Também na quinta-feira, saem os dados do desemprego da PNAD e, provavelmente, o CAGED.

No mercado financeiro, o índice Bovespa e o seu congênere no exterior, o EWZ, têm sofrido bastante ao longo do mês, dada a deterioração vista na China. O EWZ é um fundo de investimento que replica um índice de ações brasileiras negociadas em Nova York, chamado iShares MSCI Brazil Capped, e tenta acompanhar o Ibovespa no Brasil. Por ser o principal ETF (Exchange Traded Funds) brasileiro, o EWZ é utilizado como uma espécie de termômetro da demanda internacional pelas ações brasileiras. No nosso Curso de R para o Mercado Financeiro, fazemos uma introdução à análise de dados voltada para dados financeiros.


# Carregar pacotes
library(tidyverse)
library(quantmod)
library(timetk)
library(scales)
library(tidyquant)
library(BatchGetSymbols)
library(ggcorrplot)
library(vars)
library(aod)

## Coleta de preços de ações
symbols = c('EWZ', '^BVSP')
prices = BatchGetSymbols(symbols,
first.date = '2016-01-02') %>%
reduce(inner_join) %>%
drop_na()

prices %>%
filter(ref.date > '2021-01-01') %>%
ggplot(aes(x=ref.date, y=price.close, colour=ticker))+
geom_line()+
facet_wrap(~ticker, scales='free')+
theme(legend.position = 'none')+
labs(x='', y='',
title='Índice Bovespa e EWZ',
caption='Fonte: analisemacro.com.br com dados do Yahoo Finance')

Ao longo da semana, vamos comentar aqui no Blog sobre os índices macroeconômicos, que contam com scripts do nosso Curso de Análise de Conjuntura usando o R.

set 23

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Até onde vai o Banco Central?

By Vitor Wilher | Comentário de Conjuntura

Nas últimas semanas, tenho comentado nesse espaço sobre o processo inflacionário consolidado e sobre a condução da política monetária. Vivemos uma tempestade perfeita nessa área, com diversos choques atuando sobre o organismo econômico, que tem contaminado outros preços, como mostram os núcleos de inflação. Nesse cenário adverso, sujeito a relâmpagos e trovões, temos visto um Banco Central completamente atrás da Curva, tentando dar conta da desancoragem de expectativas. Ontem, em mais um aumento de juros, dessa vez de 100 pontos-base, o Comitê de Política Monetária continuou sinalizando o caminho de aperto monetário nas próximas reuniões.

O trabalho não é fácil. Se de um lado a inflação pegou no breu, do outro a atividade segue ainda bastante incerta. Como se sabe, o Banco Central olha tanto para o desvio das expectativas de inflação em relação à meta quanto para o hiato do produto, a diferença entre o PIB efetivo e o PIB potencial. Podemos, inclusive, mostrar essa reação da autoridade monetária através da estimação de uma Curva de Reação ou Regra de Taylor, para fazer alusão ao paper seminal de John Taylor, de 1993 - como fazemos no Curso de Macroeconometria usando o R.

A equação abaixo traz uma forma reduzida desse tipo de modelo, que inclui um coeficiente de suavização da taxa de juros.

(1) $\begin{align*} i_t = \alpha_0 + \alpha_1 i_{t-1} + \alpha_2 i_{t-2} + \alpha_3 (\pi_{t}^{e} - \pi^{M}) + \alpha_4 h_{t-1} + u_t \end{align*}$

Basicamente, a regra de Taylor a ser estimada relaciona a taxa básica de juros às suas próprias defasagens - de modo a incorporar a suavização da taxa de juros ao longo do tempo e, econometricamente, previnir autocorrelação nos resídios -, a diferença entre a inflação projetada e a meta de inflação e uma medida de hiato do produto.

O modelo estimado mostra que o Banco Central reage tanto ao desvio da expectativa de inflação em relação à meta quanto ao hiato do produto. As expectativas de inflação, por um lado, têm se elevado, refletindo basicamente o descolamento da inflação observada. Já o hiato, a despeito de ainda estar aquém do nível de equilíbrio, também vem se fechando nos últimos trimestres.

Justamente por esses motivos, o Banco Central vem elevando a taxa básica de juros no curto prazo.

A pergunta de um milhão de dólares - já que o real não está valendo muita coisa - é até quando.

Para responder essa pergunta, temos que colocar no jogo a taxa de juros neutra ou de equilíbrio da economia. O juro neutro é aquele que fecha o hiato do produto. Nesse momento, dada a desancoragem das expectativas, é esperado que o Banco Central, inclusive, coloque a taxa básica de juros acima do juro neutro, por um tempo. Como, diga-se, já sinalizou.

O juro neutro hoje no Brasil está entre 7% e 8%, a considerar o seu valor nominal.

Ou seja, o Banco Central deve chegar no juro neutro no final do ano, o que implica em mais dois aumentos na taxa básica de juros. Um de 100 pontos-base e outro de no mínimo 75 pontos-base.

E não vai parar por aí.

A expectativa, com base nos modelos, é de que o Banco Central prossiga com o aumento de juros em 2022.

Colabora para esse cenário a incerteza quanto às chuvas, que deve continuar pressionando o preço de energia elétrica, item que tem bastante influência sobre todos os preços da economia.

Também colabora para esse cenário, o caos fiscal, de difícil resolução no curto prazo.

Para ser honesto, de difícil resolução nos próximos anos.

Em resumo, portanto, a expectativa é que o Banco Central leve o juro básico até algo em torno de 9% ao ano no início de 2022.

A conferir o que vai ocorrer com a inflação.

________________________

(*) Para entender mais sobre política monetária, confira nosso Curso de Teoria da Política Monetária.

(**) Para aprender a estimações equações como a Regra de Taylor, veja nosso Curso de Macroeconometria usando o R.

set 20

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Relatório AM #17 - Semana de Copom

By Vitor Wilher | Indicadores

A semana é marcada no Brasil pela decisão do Comitê de Política Monetária (COPOM) a cerca da taxa básica de juros, a Selic. Há uma expectativa de aumento de 100 pontos-base na taxa, com alguns analistas cogitando a hipótese de 125 pontos-base. No nosso Monitor de Política Monetária, produto desenvolvido dentro do Curso de Análise de Conjuntura usando o R, nós destrinchamos os rumos da política monetária através de expectativas do mercado para variáveis-chaves como inflação, PIB, Câmbio e Juros. Além disso, também mostramos como está a operação da política monetária através da comparação do juro real com o juro de equilíbrio da economia e atualizamos a Curva de Juros fornecida pela Anbima.

A tabela acima, coletada de forma automática a partir do Banco Central, traz um resumo do boletim Focus, que reúne mais de uma centena de instituições que fazem projeção de variáveis macroeconômicas toda semana. Como se vê, os agentes do mercado têm aumentado as expectativas para a inflação tanto em 2021 quanto em 2022, influenciados sobremaneira pelos resultados negativos do IPCA nos últimos meses.

Por outro lado, também há uma revisão importante no crescimento econômico de ambos os anos. Espera-se agora que o crescimento seja menor, por conta do ambiente fiscal e político mais crítico do que o antecipado no início do ano. Um câmbio mais depreciado completa o cenário.

O resultado desse cenário mais pessimista é a expectativa de um ciclo mais longo de contração monetária. O Banco Central vai ter de levar o juro básico da economia para a zona acima do juro neutro. As expectativas mais atualizadas do mercado indicam juro de 8,5% no final de 2021 e 8,2% no final de 2022. Ou seja, a expectativa é que o juro aumente e não ceda por um bom tempo.

Para a reunião dessa semana, há quem espere um aumento de 125 pontos-base, dada a deterioração do cenário inflacionário, ainda que esse não seja o consenso. A média do mercado aguarda por mais 100 pontos-base de aumento no juro básico.

A verdade é que o Banco Central tem sido surpreendido, de forma sistemática, com o cenário mais adverso para a inflação. Não apenas a autoridade monetária, diga-se, mas todo o mercado. As expectativas coletadas pelo Focus já contaminam não apenas 2021, mas também 2022.

Como referência, é bom lembrar que a meta de inflação para esse ano é de 3,75% e para o ano que vem é de 3,5%.

Definitivamente, a inflação pegou no breu, como explicado nos nossos últimos Comentários de Conjuntura.

Em meio a esse cenário mais adverso na inflação, a atividade também tem surpreendido, só que para baixo. Os agentes do mercado têm corrigido de forma sistemática o crescimento tanto para esse quanto para o próximo ano. O gráfico acima ilustra que agora espera-se crescimento de 5% para 2021 e 1,6% para 2022. Lembrando que 5% está muito próximo do carry-over deixado pelo ano passado.

O câmbio, outra variável importante para a decisão do COPOM, segue pressionada. Na margem, os agentes corrigiram um pouco o câmbio esperado para o final do ano. Espera-se agora um câmbio um pouco mais desvalorizado, por conta principalmente do aumento do prêmio de risco em meio à deterioração do ambiente fiscal.

A tendência, diga-se, é que esse ponto se aprofunde ao longo dos próximos meses.

Por fim, a empinada nos juros segue na Estrutura a Termo, como mostra a Curva de Juros da Anbima.

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(*) Consulte o Monitor de Política Monetária aqui.

(**) Conheça nosso Curso de Análise de Conjuntura usando o R.

Vitor Wilher

O Brasil não decepciona

Um modelo econométrico para a taxa de câmbio

Relatório #18 - Ibovespa e EWZ

Até onde vai o Banco Central?

Relatório AM #17 - Semana de Copom

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