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Por que a inflação caiu no Brasil?

By | Inflação

Confesso que mesmo depois de muitos anos acompanhando o parco debate econômico brasileiro, que envolve o confronto praticamente diário com ideias absurdas, ainda me causa uma certa perplexidade algumas teses. No campo da inflação, a tese favorita de alguns economistas alternativos é a de que o Banco Central não deveria ter subido os juros porque a inflação pós-2014 nada mais era do que uma inflação de custos, causada pelo reajuste de preços administrados. Uma vez que esse choque passasse, a inflação convergiria naturalmente para a meta. É o caso?

Certamente, não, leitor. Primeiro porque a inflação não estava alta no Brasil apenas por um choque de preços administrados. O gráfico abaixo deixa isso bastante claro. Ele mostra, em pontos percentuais, um desvio crescente da inflação em relação à meta de 4,5%. O motivo para isso não é outro do que uma condução frouxa da política monetária.

Esse comportamento da inflação, por suposto, tem duas consequências sobre as decisões dos agentes. A meta de inflação passa a ter um papel cada vez menor na determinação das expectativas dos agentes. Abordei esse problema em post anterior do blog e em uma edição do Clube do CódigoEla perde o poder de ancorar as expectativas. A outra consequência é que a inflação passada ganha maior importância para explicar a inflação corrente. Em outras palavras, a inércia inflacionária aumenta.

Isso é facilmente verificável, a propósito, em termos empíricos estimando uma Curva de Phillips. Observa-se que o coeficiente do componente autorregressivo aumenta e o das expectativas diminui. Fizemos isso na 12ª edição do Clube do Código. O gráfico abaixo ilustra o comportamento do coeficiente da inflação passada na Curva de Phillips estimada.

Um segundo ponto é que também não é verdade que o Banco Central não deve reagir a choques sobre a inflação. Uma vez que eles ocorram, eles vão produzir dois efeitos: de primeira e de segunda ordem. Os efeitos de primeira ordem são os imediatos. Um aumento na tarifa de energia vai aumentar esse componente na inflação. Mas também irá afetar outros preços, dado que a energia elétrica é um insumo em todas as cadeias produtivas. Esses últimos são os efeitos de segunda ordem. Se o Banco Central não reage a eles, a inflação aumenta não apenas como resultado do efeito primário, mas também dos efeitos secundários.

Os economistas costumam controlar choques sobre a inflação por meio dos núcleos, que buscam capturar a tendência subjacente do processo inflacionário, retirando assim efeitos passageiros. O gráfico abaixo ilustra a média dos cinco núcleos construídos e divulgados pelo Banco Central. O que se observa é que não apenas a inflação aumentou no pós-2014 como resultado do choque de administrados como a média dos núcleos também aumentou, chegando a um pouco mais de 8% - acima, portanto, do limite superior da meta de inflação.

Em resumo, portanto, leitor, tínhamos uma inflação crescente desde 2010, que causou desancoragem das expectativas e aumento da importância do componente autorregressivo (da inflação passada) na inflação corrente. Ademais, tínhamos efeitos secundários derivados do choque de preços administrados. Diante desse quadro, parece inocente acreditar que a abertura do hiato do produto (a recessão em curso) daria conta de trazer a inflação para a meta sem uma postura firme do Banco Central.

Era preciso quebrar a espinha do processo inflacionário, trazendo as expectativas de volta à meta e enfrentando a inércia crescente dos últimos anos. Isso só se faz com um Banco Central crível. Em outras palavras, é inocente acreditar que a política monetária não teve papel na desinflação em curso, dadas as armadilhas construídas nos últimos anos. Quem diz isso ou não conhece o processo inflacionário, ou está sendo leviano em assim argumentar.

Um último ponto é sobre o papel da nova equipe econômica na desinflação. Ainda que o Banco Central se mantivesse firme em trazer a inflação para a meta em 2017, isso não teria acontecido se uma nova conjuntura não tivesse se estabelecido. Estou falando basicamente do fiscal e do seu efeito sobre a percepção de risco dos agentes em geral e sobre o câmbio em particular. Sem a aprovação da PEC dos Gastos, sem o encaminhamento da reforma da Previdência, a percepção de risco estaria alta, as expectativas dificilmente iriam convergir para a meta e o câmbio estaria em um nível mais desvalorizado. Logo, pouco adiantaria nesse contexto subir juros. É o que os economistas chamam de dominância fiscal. Situação onde a política monetária se torna ineficiente para controlar a inflação por problemas no lado fiscal. Assim, de novo, é inocente pensar que a inflação convergiria para a meta apenas por conta da recessão.

Assim sendo, leitor, o melhor mesmo a fazer é ignorar os comentários e prescrições desse tipo de economista...

 

Momento exige calma

By | Artigos de Economia

Calma. É preciso ter calma para não ceder à tentação pessimista que está tomando conta de todos. Dos investidores privados ao Federal Reserve. O Brasil, aquele país que apareceu decolando na The Economist, hoje está entre os mais frágeis do mundo. Percepção exagerada, provavelmente, mas que tem sido tomada mais por mal estar com a má condução dos instrumentos de política econômica. No âmbito fiscal, a contabilidade criativa, no âmbito monetário, o excesso de crédito dos bancos públicos, as sucessivas falhas de comunicação do banco central e a ânsia em colocar a taxa de juros real em números mínimos, ignorados os fundamentos. 2014 começou intenso, com perspectivas de menor crescimento, mais inflação e impasse externo. Calma em momentos como esse parece ser mesmo o melhor a recomendar.

A clientes, principalmente. Estão todos eufóricos com o sabor das muitas variáveis macroeconômicas e financeiras. As bolsas de todo o mundo oscilam sem mostrar tendência, refletindo a incerteza, o pessimismo, a descrença. O mercado de divisas, com moedas sofrendo - umas mais, outras menos - os recentes desdobramentos da política monetária norte-americana. O investimento, esse, coitado, definha, frente expectativas deterioradas. O empreendedor, sujeito crédulo no futuro, por princípio, refaz suas contas, rearranja suas planilhas, repensa o que fazer. Enquanto o faz, o investimento não se materializa e a oferta de bens e serviços não se expande. O crescimento recua em tom melancólico, como o ator que interroga o silêncio de uma plateia vazia.

A inflação, doença que nem a moderna teoria macroeconômica conseguiu curar, se espalha pelo organismo econômico brasileiro, refletindo o descompasso contundente entre salários e produtividade. O pleno emprego tupiniquim, fruto de um crescimento vindouro de outros tempos com menor procura por trabalho, alimenta o processo inflacionário. A inflação, sem cura e sem o freio de uma política monetária bem administrada ou de um crescimento da oferta de bens e serviços, assola o país. Está em todos os cantos, em todas as cestas de todos os consumidores.

E à inflação alta e ao baixo crescimento se junta o impasse externo. Os estímulos à demanda, feitos pelo crédito dos bancos públicos, pela política monetária e fiscal frouxas, desmantelam o equilíbrio macroeconômico. A demanda cresce mais que a oferta, gera uma inundação de importados na economia, eleva o déficit em conta corrente. É a resultante macroeconômica de baixa poupança doméstica, seja dos agentes privados, seja dos governos. A poupança baixa solicita poupança externa, financiamento do resto do mundo às nossas demandas do presente. O almoço nunca é de graça, afinal, escolhe-se sempre entre ele e o dinheiro que se dispõe na carteira. Na macroeconomia não é diferente.

E depois de desdizer do ambiente macroeconômico, por que peço calma? A calma, leitor, é uma virtude importante em momentos conturbados como esse. Nem o Brasil é o melhor, nem é o pior lugar do mundo. Temos todas as fragilidades listadas, mas somos um país melhor do que a Turquia, Indonésia, África do Sul e Índia. Não estamos à beira de um colapso dantesco, como a Argentina ou a Venezuela. A calma nos levaria imediatamente para outro patamar. Vejamos por quê.

A calma, por exemplo, é vital para recuperarmos a credibilidade da política monetária. É preciso elevar os juros até o ponto em que eles inibam o crescimento da demanda acima do da oferta. E isso já está ocorrendo. Na margem, o hiato entre varejo e indústria se reduz, evidenciando menor pressão sobre os preços, o que é um indício de que o "ajuste" está em curso.

Também é vital para recuperar a política fiscal, tão prejudicada pela criatividade do governo, pela falta de transparência. Não é difícil, digo, basta vontade. Anunciar e cumprir um nível de superávit primário acima de 2,5%. Sem a recorrência de receitas extraordinárias. Reduzir os aportes aos bancos públicos, notadamente ao BNDES, mas também à Caixa e ao Banco do Brasil.

Azeitada a política econômica, um pouco mais de calma, principalmente nos meses próximos às eleições presidenciais. Lá será preciso cobrar reformas estruturais dos candidatos. Mas não palavras ao vento: é preciso uma agenda positiva, que inclua a reforma política, a tributária, a do judiciário, da desburocratização do ambiente de negócios, do marco regulatório definitivo para a infraestrutura. Calma, leitor, para que o debate dos economistas chegue ao debate político. Todas as reformas importantes para elevar a produtividade da economia, fazer crescer a oferta, em um momento de pleno emprego do fator trabalho. Só assim para a inflação sem cura deixar de se manifestar.

O Brasil não é frágil como quer o Federal Reserve de Janet Yellen. Mas nossa inoperância em não fazer o que é correto em termos conjunturais e estruturais nos deixa no clube privativo de países arredios. E como cobrar coerência dos mercados se nós mesmos não somos coerentes? Nosso passado de absurdos gloriosos, como bem nos disse Renato Russo, dá margem a todo o tipo de dúvida. E como vivemos em tempos anormais, uma simples dúvida é capaz de aflorar o mais crédulo dos investidores. Calma, muita calma, para que a sociedade consiga cobrar de seus prováveis governantes as soluções concretas para todos esses problemas.

 

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