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Relatório AM #6 - Núcleos de inflação

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Ao longo das últimas semanas, temos dado ênfase aqui no Relatório AM à discussão da inflação no cenário nacional. Na semana passada, a reunião do COPOM confirmou aquilo que esperávamos, com aumento da taxa básica de juros para 4.25% e nenhuma menção à normalização parcial. Isso é resultado da persistência da trajetória da inflação, de modo que seu nível atual não pode ser atribuído somente a choques. Para elucidar isso, vamos falar mais a fundo sobre como têm se comportados os núcleos da inflação nos últimos meses.

O monitoramento dos preços da economia através de núcleos de inflação é uma prática muito comum atualmente, pois facilita o isolamento dos fenômenos reais (os choques) e dá maior transparência para as decisões da política monetária, facilitando a convergência das expectativas no regime de metas de inflação. No Brasil, temos 7 núcleos: 4 de exclusão (IPCA-EX0, 1, 2 e 3), 2 de médias aparadas (MA e MS), e o núcleo de dupla ponderação (DP). Observando os resultados de cada núcleo separadamente, verificamos que o resultado geral da inflação não pode ser atribuído a setores específicos da economia, e não é resultado de choques em itens específicos de alta volatilidade:

Outra maneira de analisar o comportamento da inflação é através do índice de difusão. Esse valor é simplesmente o percentual de itens do IPCA que teve variação positiva nos seus preços no período. Como cada item possui o mesmo peso, valores altos do índice indicam que o aumento dos níveis de preços é realmente generalizado, configurando a inflação por definição, e sem a possibilidade de influência de choques exacerbados em itens específicos sobre o valor final. Abaixo, podemos ver que ao longo de 2020 o índice teve grande aumento, com a média móvel se mantendo em trajetória crescente até as últimas observações:

Relatório AM #5 - Política monetária

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No Relatório AM de hoje, vamos discutir os fatores determinantes para a reunião do COPOM dessa semana, que irá decidir seu caráter sobre o combate à inflação. Até o momento, a política monetária tem sido executada de modo a induzir uma "normalização parcial", tentando combater a escalada da inflação sem causar efeitos demasiadamente recessivos de uma elevação brusca na taxa de juros, dada a situação dos últimos meses de um hiato de produto bem negativo.

Apesar desse discurso, vemos que a inflação tem sido cada vez maior, com o IPCA de maio indo acima das expectativas, e choques internacionais como O CPI dos EUA em nível muito acima do esperado nos últimos dois meses. Com isso, avaliamos que é preciso repensar a condução da política monetária, em prol de uma normalização total. Vamos analisar o cenário atual para corroborar nossa análise:

Primeiramente, vemos que a aplicação de doses de vacina diária tem tido grande progresso nas últimas semanas. As expectativas são de que essa tendência continue nos próximos meses, com anúncios em diversos estados de vacinação para todos os adultos até outubro. Vemos assim um "prazo de validade" para o isolamento mais severo e seu impacto sobre a incerteza.

Outro ponto a se destacar é o nível de atividade. Em abril, tivemos alguma recuperação (apesar de não total) do impacto das novas medidas restritivas que foram impostas em março desse ano. Os trabalhos que fizemos aqui nas últimas semanas utilizando consumo de energia como proxy para atividade indicam que essa tendência se manteve desde então, de modo que parecermos estar reestabelecendo uma trajetória de crescimento, como pode ser visto no resultado do PIB do último trimestre.

O cenário que visualizamos então para os próximos meses é de crescimento, de modo que o hiato negativo está diminuindo em magnitude. Com isso, a taxa de juros real, que está sendo mantida abaixo da taxa neutra pelo BACEN, poderia ser elevada sem causar impactos elevados sobre a atividade. Então, nossa avaliação é de que a taxa base será elevada em 75 pontos, em conjunto com o fim do discurso de normalização parcial.

Para finalizar, uma variável preocupante é a taxa de desemprego. Apesar da retomada da atividade, a taxa continua em alta, e tende a ser a última a melhorar. Isso é resultado de um ambiente de muita incerteza, evidenciado por níveis baixos dos índices de atividade. Com isso, esperamos que o combate pleno da inflação irá ter impacto positivo sobre o mercado de trabalho, apesar de mais tardio.

Relatório AM #4 - Inflação

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Como comentamos no nosso Relatório nº 2, a trajetória da inflação atual parece indicar uma espécie de estagflação, com nível elevado em conjunto com um nível de atividade ainda abaixo do usual. Esse resultado parece estar se revertendo aos poucos, com o resultado recente de crescimento do PIB, porém ainda consideramos que a inflação é, de modo geral, resultado de choques. Podemos ver os resultados recentes do PIB na tabela abaixo:

É evidente que o crescimento é puxado pelo crescimento da agropecuária e da exportação. Os setores de indústria e serviços aparentam ter estabilizado, condizente com os resultados do post de semana passada de nowcasting do PIB, que indica alta correlação entre o PIB e o consumo de energia. Como a evidência recente é de que o consumo de energia já está em patamares pré-pandemia, o crescimento da produção industrial através da recuperação utilização da capacidade instalada está perdendo espaço, tendo se realizado em maior parte no terceiro trimestre de 2020.

Ademais, mantemos a previsão que apresentamos de 0.709% para o IPCA mensal. Para chegarmos nela, utilizamos modelagem econométrica de ponta, como em todos os trabalhos aqui da Análise Macro. O valor final é combinação de 3 tipos de modelo, CSR, bagging e regressão lasso, tendo dezenas de variáveis explicativas disponíveis ao público geral como entradas. Com isso, desenvolvemos uma previsão de qualidade, e que pode ser reproduzida por qualquer aluno de nossos cursos.

Relatório AM #3 - Mercado de trabalho

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Na semana passada, a taxa de desemprego foi divulgada em 14.7% no 1º trimestre, o que equivale a cerca de 14.8 milhões de desempregados. Esses dados podem ser resumidos na tabela abaixo:

É importante notar que houve uma mudança na nomenclatura da PNAD: PIA é agora população total, PEA é força de trabalho, e a PNEA é fora da força. Vemos que houve um aumento da força de trabalho, simultaneamente com aumento da população desocupada. O nível de desemprego claramente é anormal, como resultado da crise de 2020, porém a variação vista nos últimos 2 meses tem, além do fator restrições sobre o comércio devido à nova onda de casos, um fator cíclico anual:

A taxa de desemprego após um choque como o visto atualmente traz grande preocupação para o futuro, devido ao fenômeno da histerese. Com o maior número de desempregados, a chance de uma pessoa passar mais tempo sem emprego é maior, o que pode causar uma diminuição de seu capital humano, tornando ainda mais difícil sua reinserção no mercado de trabalho, gerando um ciclo vicioso. Abaixo, podemos ver que a população que está há mais de 2 anos sem emprego aumentou ao longo de 2020, evidenciando esse problema:

Outro ponto que tem sido muito discutido atualmente é a relevância dos dados do CAGED, devido a dúvidas sobre sua validade como medida do mercado de trabalho após a mudança em sua metodologia. Abaixo, os resultados do saldo nos últimos meses:

 

 

Como podemos ver, apesar de diminuir em magnitude, o saldo de admissões está positivo nos últimos meses, o que parece discordar com a taxa de desemprego crescente. Esse dado se torna ainda mais duvidoso ao compararmos com as estatísticas da PNAD contínua:

Como podemos ver, o nível de empregados com carteira diminuiu nos dados mais recentes, sendo o nível geral compensado por trabalhadores sem carteira e autônomos. Para justificar um saldo positivo como apresentado acima, teríamos que supor uma grande redução no número de demissões, o que não condiz com o movimento sazonal de começo de ano. Com isso, os dados do CAGED parecem ter se tornado demasiadamente problemáticos para serem confiáveis.

O gráfico apresentado acima faz parte do nosso monitor de mercado de trabalho. Ele é um aplicativo interativo, que realiza diversas visualizações e facilita a compreensão de tudo que está acontecendo na macroeconomia em tempo real. Também estamos publicando outros 3 monitores: de inflação, atividade e do mercado de crédito.

Relatório AM #2 - nossa perspectiva sobre a inflação para o ano

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Um tema que tem se mostrado preocupante nos últimos meses é a trajetória da inflação. Com o lockdown no começo do ano passado, presenciamos uma brusca redução nas taxas de inflação entre o primeiro e segundo trimestres de 2020, consequência direta e esperada de uma economia em paralisação quase plena. O resultado esperado na época era de uma retomada gradual, porém eficiente, de modo que os níveis de produção e emprego, assim como o da inflação, retornariam ao patamar esperado ao final do ano. A realidade acabou sendo diferente, como pode ser vista no gráfico abaixo.

Após os meses de inflação abaixo do intervalo da meta, observamos uma escalada veloz no segundo semestre de 2020, culminando em um nível de inflação acima do intervalo superior da meta em 2021, estando atualmente em 6.76%. É difícil resumir os fatos que explicam essa elevação, porém podemos citar alguns:

  • As incertezas políticas vivenciadas no país, com grande indecisão sobre o rumo do governo e dos gastos públicos (que podem ser influenciados com um viés eleitoral), tornam o risco agregado do país maior.
  • Efeitos externos, como a escalada dos preços de commodities que ocorreu entre o final do ano passado e o começo desse ano, geram grande pressão por parte da produção sobre os preços, causando efeitos desiguais sobre os núcleos de inflação. Os choque de oferta no ano passado impactaram fortemente alimentos, sendo produzidos majoritariamente para a exportação e gerando inflação nos preços domésticos, enquanto que no momento a alta dos combustíveis impacta em maior nível os custos de transporte da população.

Nesse contexto, é importante notar que, enquanto o resultado ao longo do final do ano passado poderia configurar uma estagflação, como vimos no relatório de semana passada, a economia parece estar de modo geral em recuperação, logo a inflação vista atualmente não é resultado apenas de choques, mas também de seu valor esperado antes da pandemia. Abaixo, deixamos as previsões modeladas pelos economistas da Análise Macro, com expectativas para os próximos meses:

A previsão feita pelo nosso modelo para o mês de maio é de 0.70%, acima de maior parte das expectativas reportadas pelo consenso de mercado, observado pelo boletim Focus.

No resultado acumulado de 12 meses, esse valor equivale a uma inflação de 7.95%, aproximadamente.

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