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Entendendo a desinflação da economia brasileira - Parte I

By | Inflação

A inflação medida pelo IPCA de março, divulgada na última sexta-feira, mostrou avanço de 0,25%. No acumulado em 12 meses, a inflação fechou em 4,57%. Esse valor é -0,19 p.p. em relação ao de fevereiro e de -4,82 p.p. em relação a março do ano passado. Ademais, a difusão da inflação foi calculada em 55,76% , ante 69,44% no mesmo mês do ano anterior. A tabela ao lado traz um resumo do comportamento da inflação cheia e dos núcleos de inflação.

A média da variação mensal dos cinco núcleos de inflação construídos pelo Banco Central evoluiu -0,18 p.p. na comparação interanual. Em março de 2016, ela foi de 0,44%, enquanto em 2017 foi de 0,27%. No acumulado em 12 meses, por outro lado, a média saiu de 8,03% para 5%, mostrando uma desaceleração do processo inflacionário.

O gráfico abaixo mostra o comportamento da inflação desde janeiro de 2006, quando a meta passou a ser de 4,5% A área hachurada, por seu turno, destaca o arrefecimento da inflação no período recente. Desde agosto do ano passado, por suposto, o processo de desinflação tem sido intensificado.

IPCA vs. Núcleos de Inflação (%)
Mensal Mar/17 Mensal Mar/16 Anual Mar/17 Anual Mar/16
IPCA 0,25 0,43 4,57 9,39
Médias Aparadas com Suaviz. 0,28 0,61 5,61 8,77
Médias Aparadas sem Suaviz. 0,24 0,48 4,54 7,64
Exclusão Monit. e Adm. 0,14 0,42 4,60 7,24
Exclusão 2 0,42 0,23 5,51 7,95
Dupla Ponderação 0,25 0,48 5,73 8,53

Cabe, nesse ponto, a ressalva de que a inflação brasileira não apenas tem sido persistente e crescente, como também difundida nos últimos anos. O comportamento do índice de difusão abaixo deixa isso bastante claro. Na margem, ademais, a difusão também tem caído, o que mostra um processo de desinflação consolidado.

A tabela ao lado, por suposto, abre a inflação medida pelo IPCA pelos seus nove grupos. Observe que a inflação acumulada em 12 meses no grupos Alimentos e Bebidas saiu de 13,25% em março de 2016 para 4,04% em março de 2017, refletindo basicamente o choque positivo nesse grupo, como analisamos em post anterior. A inflação no grupo Habitação também sofreu forte desaceleração, saindo de 8,43% para 4,47% na mesma base de comparação, enquanto a inflação no grupo Artigos para Residência saiu de 6,67% para 1%. Os grupos Saúde e Cuidados Pessoais e Comunicação, pelo contrário, ainda mostram resistência. O gráfico abaixo abre a contribuição dos nove grupos para a inflação acumulada em 12 meses.

 

Grupos do IPCA (%)
Mensal Mar/17 Mensal Mar/16 Anual Mar/17 Anual Mar/16
IPCA 0,25 0,43 4,57 9,39
Alimentação 0,34 1,24 4,04 13,25
Habitação 1,18 -0,64 4,47 8,43
Artigos de Residência -0,29 0,70 1,00 6,67
Vestuário -0,12 0,69 2,20 5,94
Transportes -0,86 0,16 1,77 8,08
Comunicação -0,63 -1,65 2,74 2,35
Saúde e Cuidados Pessoais 0,69 0,78 10,34 10,21
Despesas pessoais 0,52 0,60 6,65 9,15
Educação 0,95 0,63 8,30 9,14

No próximo post, analisamos os subgrupos da inflação medida pelo IPCA. Enquanto isso, veja os cursos da Análise Macro com inscrições abertas abaixo. No Clube do Código, ademais, você tem acesso a todos os códigos desse exercício.

 

Como a chuva lavou a inflação? O efeito do El Niño

By | Inflação

O IPCA está em rápida desaceleração com ajuda da forte queda dos preços dos alimentos. A importância desse grupo se dá, primeiro, porque "alimentação e bebidas" representa mais de 25% da cesta do IPCA. Segundo, a oscilação dos seus itens é grande se comparada aos outros itens da cesta.

Para analisar os preços de alimentos é fundamental considerar a ocorrência ou não do El Niño - o aquecimento das águas na costa do Pacífico. O fenômeno altera os padrões de chuva no Brasil, influenciando diretamente a produtividade das safras agrícolas. Neste post, vou apresentar as ultimas reversões do El Niño e seus efeitos sobre a inflação de alimentos.

A métrica mais comum para monitorar o El Niño chama-se Oceanic Niño Index. Valores superiores a 0,5 indicam que o fenômeno está "ativo"; quanto maior o índice, maior o efeito sobre o clima. Em 2015-16 tivemos o maior El Niño desde 1950, similar apenas aos de 1982-83 e 1997-98.

 

O que acontece com a inflação de alimentos durante e após o El Niño?

Em quase todos os ciclos observados houve aceleração de alimentos nos anos com El Niño e reversão significativa no ano seguinte. O gráfico a seguir mostra a inflação acumulada em 12 meses de "Alimentação e bebidas" nos anos em que ocorreram as principais desinflações de alimentos. O ponto "t0" no eixo-x corresponde aos meses de dezembro do ano em que o El Niño terminou. Isto é, o ano que começa após a barra vermelha são os anos de "calmaria climática", sem El Niño. Notem que geralmente o El Niño termina em julho-agosto, desta forma a queda dos preços começa antes do início do ano de calmaria.

Podemos ver que o movimento atual se assemelha ao de 2009. Se olharmos apenas o subgrupo alimentos no domicílio, os movimento são bem parecidos.

 

Para montar o gráfico, utilizamos o código abaixo. A grande dificuldade foi não poder trabalhar como série temporal, já que cada série representa períodos de anos diferentes. Tive então que usar alguns truques para construir o eixo-x do gráfico como uma série de texto e unir todas as séries.

eixo_x <- as.character(seq(-23,24, by=1))
eixo_x = c(paste("t", eixo_x, sep='')) 
eixo_x = factor(eixo_x, unique(eixo_x)) 
 
janelas <- data.frame(eixo_x, janela2004, janela2006, janela2009, janela2017)

 

Qual seria o tamanho da desaceleração dos preços de alimentos?

Umas das abordagens que testei foi um modelo baseado no box do Relatório de Inflação do Banco Central de junho de 2016, disponível aqui.

Na minha versão, substituí "alimentação no domicílio" pelo grupo mais amplo "alimentação e bebidas". Testei ambos e as conclusões são parecidas. Além disso, troquei o Índice de Commodities do BC (IC-Br) pelo ICI-Inflação, publicado pelo Itaú aqui. A projeção disponível deste número me facilita estimar a inflação para 2017 como um todo. A equação ficou da seguinte forma:

(1)   \begin{equation*}\pi_t^{alim} = \sum_{i=0}^1\phi_i\;\Delta\xi_{t-i} + \sum_{i=0}^1\beta_i \;\Delta ICI_{t-i}^{inflacao}+\delta\; nino_{t-1} + \gamma\; h_t + \sum_{i=1}^4\alpha_i\;T_i + \epsilon_t \end{equation*}

\pi_t^{alim}: inflação de alimentos e bebidas

\Delta\xi_{t}: variação da taxa de câmbio nominal

\Delta ICI_{t-i}^{inflacao}: variação do ICI-Inflação, composto pelos preços das commodities, medidas em dólares, que são relevantes para o IPCA

nino_{t-1}: primeira defasagem da dummy se o mundo está ou não sob efeito do El Níño

h_t: hiato do produto

 T_i: dummies sazonais

O coeficiente encontrado para a dummy El Niño foi  de 1,1. Ou seja, o fim do El Niño em um determinado trimestre reduz a inflação de alimentos em 1,1p.p. no trimestre seguinte. Isto representa quase 0,3p.p. de efeito no IPCA. Especialmente em 2017, podemos ter efeito ainda maior, já que acabamos de passar por um dos maiores El Niño da história. A taxa de câmbio e os preços de commodities no mercado internacional também são muito significantes na determinação da inflação de alimentos. A apreciação de 1,0% no câmbio retira 0,16p.p.da inflação de alimentos, e -1,0% no índice de commodities implica em -0,11p.p em alimentos.

 

Rendered by QuickLaTeX.com

 

Em suma, a reversão do El Niño no início do 2º  semestre de 2016 já reduziu significativamente a inflação no final do ano passado e deve ter forte impacto também no IPCA de 2017. Supondo, por exemplo, que a inflação ex-alimentos seja de 4,5%, mas os alimentos e bebidas subam 3% (próximo ao padrão de 2009), a inflação de 2017 seria de 4,1%. Portanto, bem abaixo do centro da meta de inflação.

A inflação de alimentos mais baixa facilita ao BC atingir a meta também em 2018, pois "lava" parte dos efeitos da indexação/inércia inflacionária, ainda muito fortes no Brasil. Um belo presente da natureza para o Banco Central, hein?

 

Agradeço a Elisa Andrade pelo auxílio na preparação deste conteúdo.

 

Por que a inflação caiu no Brasil?

By | Inflação

Confesso que mesmo depois de muitos anos acompanhando o parco debate econômico brasileiro, que envolve o confronto praticamente diário com ideias absurdas, ainda me causa uma certa perplexidade algumas teses. No campo da inflação, a tese favorita de alguns economistas alternativos é a de que o Banco Central não deveria ter subido os juros porque a inflação pós-2014 nada mais era do que uma inflação de custos, causada pelo reajuste de preços administrados. Uma vez que esse choque passasse, a inflação convergiria naturalmente para a meta. É o caso?

Certamente, não, leitor. Primeiro porque a inflação não estava alta no Brasil apenas por um choque de preços administrados. O gráfico abaixo deixa isso bastante claro. Ele mostra, em pontos percentuais, um desvio crescente da inflação em relação à meta de 4,5%. O motivo para isso não é outro do que uma condução frouxa da política monetária.

Esse comportamento da inflação, por suposto, tem duas consequências sobre as decisões dos agentes. A meta de inflação passa a ter um papel cada vez menor na determinação das expectativas dos agentes. Abordei esse problema em post anterior do blog e em uma edição do Clube do CódigoEla perde o poder de ancorar as expectativas. A outra consequência é que a inflação passada ganha maior importância para explicar a inflação corrente. Em outras palavras, a inércia inflacionária aumenta.

Isso é facilmente verificável, a propósito, em termos empíricos estimando uma Curva de Phillips. Observa-se que o coeficiente do componente autorregressivo aumenta e o das expectativas diminui. Fizemos isso na 12ª edição do Clube do Código. O gráfico abaixo ilustra o comportamento do coeficiente da inflação passada na Curva de Phillips estimada.

Um segundo ponto é que também não é verdade que o Banco Central não deve reagir a choques sobre a inflação. Uma vez que eles ocorram, eles vão produzir dois efeitos: de primeira e de segunda ordem. Os efeitos de primeira ordem são os imediatos. Um aumento na tarifa de energia vai aumentar esse componente na inflação. Mas também irá afetar outros preços, dado que a energia elétrica é um insumo em todas as cadeias produtivas. Esses últimos são os efeitos de segunda ordem. Se o Banco Central não reage a eles, a inflação aumenta não apenas como resultado do efeito primário, mas também dos efeitos secundários.

Os economistas costumam controlar choques sobre a inflação por meio dos núcleos, que buscam capturar a tendência subjacente do processo inflacionário, retirando assim efeitos passageiros. O gráfico abaixo ilustra a média dos cinco núcleos construídos e divulgados pelo Banco Central. O que se observa é que não apenas a inflação aumentou no pós-2014 como resultado do choque de administrados como a média dos núcleos também aumentou, chegando a um pouco mais de 8% - acima, portanto, do limite superior da meta de inflação.

Em resumo, portanto, leitor, tínhamos uma inflação crescente desde 2010, que causou desancoragem das expectativas e aumento da importância do componente autorregressivo (da inflação passada) na inflação corrente. Ademais, tínhamos efeitos secundários derivados do choque de preços administrados. Diante desse quadro, parece inocente acreditar que a abertura do hiato do produto (a recessão em curso) daria conta de trazer a inflação para a meta sem uma postura firme do Banco Central.

Era preciso quebrar a espinha do processo inflacionário, trazendo as expectativas de volta à meta e enfrentando a inércia crescente dos últimos anos. Isso só se faz com um Banco Central crível. Em outras palavras, é inocente acreditar que a política monetária não teve papel na desinflação em curso, dadas as armadilhas construídas nos últimos anos. Quem diz isso ou não conhece o processo inflacionário, ou está sendo leviano em assim argumentar.

Um último ponto é sobre o papel da nova equipe econômica na desinflação. Ainda que o Banco Central se mantivesse firme em trazer a inflação para a meta em 2017, isso não teria acontecido se uma nova conjuntura não tivesse se estabelecido. Estou falando basicamente do fiscal e do seu efeito sobre a percepção de risco dos agentes em geral e sobre o câmbio em particular. Sem a aprovação da PEC dos Gastos, sem o encaminhamento da reforma da Previdência, a percepção de risco estaria alta, as expectativas dificilmente iriam convergir para a meta e o câmbio estaria em um nível mais desvalorizado. Logo, pouco adiantaria nesse contexto subir juros. É o que os economistas chamam de dominância fiscal. Situação onde a política monetária se torna ineficiente para controlar a inflação por problemas no lado fiscal. Assim, de novo, é inocente pensar que a inflação convergiria para a meta apenas por conta da recessão.

Assim sendo, leitor, o melhor mesmo a fazer é ignorar os comentários e prescrições desse tipo de economista...

 

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